人民幣匯價(jià)“跳水” 房地產(chǎn)再吹“冷風(fēng)”

　　日前，央行宣布擴大外匯市場(chǎng)人民幣對美元匯率浮動(dòng)幅度，人民幣匯率波動(dòng)廣受關(guān)注。我國房地產(chǎn)業(yè)曾數次經(jīng)歷人民幣貶值沖擊，由于房地產(chǎn)市場(chǎng)總體呈現上升走勢，人民幣貶值的負面影響并未傷及樓市。但值得注意的是，人民幣持續貶值會(huì )導致海外融資成本提高、外資炒作熱情減退，這一邏輯沒(méi)有改變。

　　當前房地產(chǎn)企業(yè)對資金的需求量仍較龐大，且隨著(zhù)在港上市房企逐漸增多，海外融資比例不斷提高，人民幣貶值的影響正逐漸顯現。更為重要的是，在三四線(xiàn)城市樓市供過(guò)于求、房地產(chǎn)市場(chǎng)陷入周期性低谷之時(shí)，人民幣貶值正在變成樓市的負擔。有業(yè)內人士表示，如果人民幣長(cháng)期貶值，將加速樓市泡沫的擠出，并導致部分區域房?jì)r(jià)下跌。

　　海外融資環(huán)境生變

　　對于春節前后在海外市場(chǎng)融資的房地產(chǎn)企業(yè)而言，早已預料到了人民幣貶值的必然性。從去年年中開(kāi)始，QE退出的大幕拉開(kāi)，人民幣進(jìn)入貶值通道只是時(shí)間問(wèn)題。從去年年底開(kāi)始，綠地、萬(wàn)科、恒大、萬(wàn)達、招商等大型房企紛紛加快融資步伐，頗有“偏向虎山行”的架勢。

　　來(lái)自中原地產(chǎn)研究中心統計數據顯示，截至3月15日，今年房企海外融資總額達到150.32億美元，約合人民幣917億元。比去年同期的104.5億美元上漲了43%，相當于去年全年海外融資額的27%。

　　中原地產(chǎn)市場(chǎng)研究部總監張大偉分析認為，房企空前重視資金安全，意圖通過(guò)融資來(lái)增強在一二線(xiàn)城市土地市場(chǎng)的競爭力。同時(shí)，年初國內傳出各銀行收緊房地產(chǎn)信貸、局部市場(chǎng)降價(jià)現象，也對資金鏈的安全提出警示。由此使得房企越來(lái)越未雨綢繆，儲備“過(guò)冬”資金。

　　“即使人民幣有所貶值，海外融資的成本仍然低于國內融資?！币患以诟凵鲜蟹科筘撠熑讼蛑袊C券報記者表示，房企海外融資的平均成本在4%-8%的區間內，資質(zhì)較好的房企海外發(fā)債成本通常在4%左右，與國內其他渠道融資相比，成本要降低一半，甚至更多。

　　上述負責人稱(chēng)，企業(yè)從去年年末啟動(dòng)海外融資，很大程度上是在追趕時(shí)間差。一方面，經(jīng)過(guò)2013年的旺盛銷(xiāo)售，2014年市場(chǎng)遇冷已成共識;另一方面，在美國QE逐步退出之后，人民幣尚未迅速進(jìn)入貶值通道。因此，2013年末是啟動(dòng)融資相對理想的時(shí)點(diǎn)。而進(jìn)入2014年以來(lái)，國內樓市風(fēng)險凸顯，部分在港上市的房企遭遇較低認購，即說(shuō)明融資環(huán)境已變。

　　但即便如此，人民幣貶值仍將增加房企的償債壓力，尤其是在近年來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)赴港上市增多，海外融資比例提高的情況下。根據克爾瑞發(fā)布的報告，具有代表性的30家香港內房股借款結構中，在2012年底，美元、港元借債比例達到34%。其中，中海達(30.600, 1.00, 3.38%)到86%;超過(guò)一半的房企這一比例超過(guò)三分之一。

　　該機構的報告還顯示，從2013年至今，國內上市房企共海外融資2500億人民幣，占對外公告總融資的60%。國內房企的融資成本和還款將受到人民幣貶值的實(shí)質(zhì)性影響。根據計算，人民幣每貶值3%，房企的總借款(以人民幣計算)將上升1%。

　　有分析人士認為，當前房地產(chǎn)企業(yè)資金狀況整體良好，人民幣的小幅貶值難以形成實(shí)質(zhì)性影響。但如果人民幣長(cháng)期貶值，將會(huì )持續增加企業(yè)的資金成本，并可能給部分項目的定價(jià)帶來(lái)壓力。

　　外資炒樓熱情消退

　　人民幣的貶值，還可能影響外資介入樓市的熱情。由于看好人民幣資產(chǎn)帶來(lái)的匯率升值和資產(chǎn)升值的雙重紅利，大量外資進(jìn)入中國。房產(chǎn)是外資進(jìn)入比較便利的投資品種，所以成為外資扎堆的領(lǐng)域。一旦人民幣升值預期減弱，外資撤出，房地產(chǎn)的價(jià)格也可能會(huì )受到一些影響。

　　據了解，盡管以“去投資化”為目的的房地產(chǎn)調控已持續多年，甚至“限外令”也一度推出，但海外資本仍然通過(guò)各種渠道進(jìn)入國內樓市。據統計，海外資本主要以基金的形式進(jìn)入國內樓市，一二線(xiàn)城市的商業(yè)地產(chǎn)是其青睞的對象。多家機構的統計顯示，2008年國際金融危機后，外資在寫(xiě)字樓市場(chǎng)的主流地位曾一度讓位于內資，但從2010年底開(kāi)始，外資又有回流之勢。

　　中國社科院金融研究所研究員易憲容認為，房地產(chǎn)市場(chǎng)作為一個(gè)由投機炒作為主導的資金密集型的行業(yè)。如果人民幣貶值并導致預期逆轉，那么投資者或退出市場(chǎng)，或再也不輕易地進(jìn)入住房市場(chǎng)。他表示，人民幣持續貶值不僅會(huì )導致早些時(shí)候從海外涌入國內的資金流出中國，或不敢再輕易地進(jìn)入中國市場(chǎng)，也會(huì )導致中國住房資產(chǎn)的價(jià)格下跌。

　　從去年下半年開(kāi)始，李嘉誠就掛牌出售位于上海、廣州等地的物業(yè)，并將目光投向歐洲。分析人士認為，李嘉誠此次舉動(dòng)，就在美聯(lián)儲宣布退出QE后不久。除了出于對內地經(jīng)濟形勢不看好之外，也蘊含了其對樓市走向及匯率變化的看法。

　　與此同時(shí)，易憲容還強調，人民幣持續升值的預期一旦打破，國內居民也會(huì )減持人民幣資產(chǎn)。具體而言，國內居民或是不再愿意進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，或是會(huì )減持手中持有的以人民幣計價(jià)的住房資產(chǎn)。

　　因此，從資產(chǎn)價(jià)值的角度，人民幣貶值無(wú)疑將對房地產(chǎn)帶來(lái)影響?？藸柸鸬姆治稣J為，沖擊范圍將包括以工業(yè)品為代表的大宗商品、房地產(chǎn)市場(chǎng)乃至股票市場(chǎng)等人民幣計價(jià)的資產(chǎn)價(jià)格。該機構還強調，熱錢(qián)投資房地產(chǎn)市場(chǎng)的收益將縮小，再加上房地產(chǎn)市場(chǎng)本身的調整，追逐高收益的“熱錢(qián)”可能由此撤退，進(jìn)而抑制房?jì)r(jià)的上漲。

　　一線(xiàn)城市房?jì)r(jià)承壓

　　自1998年我國啟動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)化改革以來(lái)，樓市經(jīng)歷過(guò)數次人民幣貶值的沖擊。但結合房地產(chǎn)市場(chǎng)走勢來(lái)看，樓市的冷熱與匯率波動(dòng)并無(wú)直接相關(guān)性。在2011年的人民幣貶值通道中，房地產(chǎn)市場(chǎng)便大幅上漲，絲毫未受影響。

　　分析人士認為，影響房地產(chǎn)市場(chǎng)走勢的因素較多，最主要的誘因在于貨幣投放量和市場(chǎng)供需關(guān)系。其中，前者與樓市的走勢有著(zhù)正相關(guān)性，后者則決定市場(chǎng)的波動(dòng)幅度。此外，房地產(chǎn)調控政策也在很大程度上影響市場(chǎng)走向。相比之下，匯率波動(dòng)只是影響樓市的次要因素。

　　但值得注意的是，作為一項利空因素，人民幣貶值在樓市向好時(shí)的影響微乎其微;但在房地產(chǎn)市場(chǎng)處于下行周期之時(shí)，人民幣貶值的影響則不容忽視。且市場(chǎng)預期，此次人民幣貶值或維持一段時(shí)間。

　　張大偉表示，當前的房地產(chǎn)市場(chǎng)正處在下行周期中。2014年以來(lái)的數據顯示，主要城市市場(chǎng)銷(xiāo)售數據漲幅都有所放緩?？傮w來(lái)看，2014年及之后中國房地產(chǎn)市場(chǎng)分化將加劇，調整的趨勢將愈加明顯，大部分三四線(xiàn)城市將會(huì )出現供應過(guò)剩，房?jì)r(jià)下跌壓力非常大，一二線(xiàn)城市也有可能出現調整。

　　近期，國內樓市不斷曝出利空消息，除三四線(xiàn)城市風(fēng)險凸顯之外，一二線(xiàn)城市部分樓盤(pán)也出現降價(jià)現象。部分房企因銷(xiāo)售不理想而出現資金鏈緊繃的局面，浙江的個(gè)別企業(yè)甚至出現債務(wù)違約。

　　在此背景下，張大偉認為，美聯(lián)儲QE退出、人民幣貶值對中國房地產(chǎn)市場(chǎng)影響偏負面。巨量的海外融資規模將引發(fā)房企資金鏈緊張，甚至有可能出現違約。同時(shí)，美元走強后，熱錢(qián)將流出中國市場(chǎng)，這會(huì )加劇房地產(chǎn)企業(yè)“錢(qián)荒”窘境，房地產(chǎn)市場(chǎng)將面臨頹勢，從而可能傷害中國經(jīng)濟。

　　分析人士還強調，相比三四線(xiàn)城市供大于求的本質(zhì)，熱錢(qián)集中的一二線(xiàn)城市所受影響更大?！耙坏┤嗣駧懦掷m貶值，熱錢(qián)就會(huì )流出，導致一線(xiàn)城市的房?jì)r(jià)受到壓力。從2005年以來(lái)，人民幣已經(jīng)持續升值多年，房?jì)r(jià)也一直上漲，這些投機資金獲利巨大，它們可能愿意以更低的價(jià)格退出?！?SPAN lang=EN-US>

　　RET睿意德高級董事王玉珂： 貶值難阻房企海外融資步伐

　　RET睿意德高級董事王玉珂日前在接受中國證券報記者專(zhuān)訪(fǎng)時(shí)表示，受外資回流的影響，國內房屋等人民幣計價(jià)資產(chǎn)可能會(huì )有所貶值。部分房企的海外融資成本也會(huì )有所提高，但由于成本較低，除非國內的金融政策有較大調整，否則人民幣貶值不會(huì )影響到房企海外融資的步伐。

　　外資有回流沖動(dòng)

　　記者：萬(wàn)科等房企借道進(jìn)入香港資本市場(chǎng)，意在謀求海外融資。與國內的融資渠道相比，海外融資的優(yōu)勢體現在哪些方面?

　　王玉珂：主要的優(yōu)勢在成本。對于資質(zhì)相對較好的房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，海外融資的平均成本在3%-5%的水平，個(gè)別企業(yè)的成本更低，甚至達到2%。相比之下，從國內銀行獲得貸款，成本通常要在基準貸款利率上有一定上浮，成本明顯高出海外融資。如果通過(guò)比較流行的信托方式獲得貸款，最低成本也要12%。打個(gè)比方，為什么很多港資企業(yè)敢于囤地多年而不開(kāi)發(fā)?主要原因就是它的資金成本低。

　　記者：外資主要是以什么形式進(jìn)入國內樓市?其更青睞哪些物業(yè)類(lèi)型?對區域有何選擇?

　　王玉珂：外資投入國內樓市主要分兩類(lèi)。一是開(kāi)發(fā)類(lèi)，以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金的形式進(jìn)入。就像早期進(jìn)入的新昌、凱德，以及一些港資開(kāi)發(fā)商，如恒隆、新鴻基等等。二是基金類(lèi)，以房地產(chǎn)基金的形式進(jìn)入國內，如華平、摩根斯坦利等股權投資基金。

　　從物業(yè)類(lèi)型上看，外資更加青睞商業(yè)地產(chǎn)項目，尤其是具有保值功能的核心地段商業(yè)。從區域選擇上看，主要集中在一線(xiàn)城市和東部省會(huì )城市，成都、重慶等西部城市也有外資的身影。

　　記者：當前外資在國內樓市的規模比較大，如果人民幣持續貶值，會(huì )不會(huì )造成資金的回流?

　　王玉珂：若人民幣持續貶值，外資對國內樓市的興趣肯定會(huì )減弱，資本傾向于回流。整體而言，會(huì )造成人民幣資產(chǎn)的貶值，包括房地產(chǎn)、股市。

　　從房企海外融資的角度來(lái)說(shuō)，人民幣貶值會(huì )造成融資成本提高、融資難度加大。但海外融資的比例是否減少，主要還將取決于國內的金融政策。如果國內融資的難度大，房企仍然會(huì )傾向于海外融資，畢竟成本仍然相對較低。

　　今年房?jì)r(jià)漲幅趨緩

　　記者：亞太、歐洲和美國樓市目前正處在什么階段?很多國內企業(yè)在海外投資，人民幣貶值會(huì )不會(huì )對房企“出?！睅?lái)影響?

　　王玉珂：亞太受美國QE退出的影響，房地產(chǎn)市場(chǎng)處于下滑階段;歐洲一直低迷;美國房地產(chǎn)市場(chǎng)則從金融危機中逐漸復蘇。人民幣貶值會(huì )刺激海外資金回流，會(huì )對這些市場(chǎng)注入比較多的資本，有助于其復蘇。

　　值得注意的是，房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)發(fā)海外項目，主要目標客群就是國內人群。而人民幣的貶值，還會(huì )導致國內人民幣資產(chǎn)外流，如通過(guò)購房等形式向海外流出。因此對房地產(chǎn)企業(yè)“出?！?，反而能起到一定的促進(jìn)作用。

　　記者：對今年國內樓市走向怎么看?

　　王玉珂：今年國內房地產(chǎn)市場(chǎng)基本維持平穩，不會(huì )有太大的波動(dòng)。因為從政策上來(lái)看，不會(huì )再有比較大的調整。即使有一些稅費政策的微調，也屬于非行政手段，有助于市場(chǎng)的健康發(fā)展。但重要的一點(diǎn)是，分類(lèi)調控的思路可能會(huì )越來(lái)越明確。對于京滬等熱點(diǎn)城市，行政手段還會(huì )存在一段時(shí)間;而一些供應量充足、空置率高、房?jì)r(jià)偏低的三四線(xiàn)城市，更多受市場(chǎng)自發(fā)調整的影響，市場(chǎng)會(huì )有些波動(dòng)，但并不會(huì )影響全局?？傮w而言，今年國內房?jì)r(jià)的整體漲幅會(huì )趨緩。

　　記者：最近一些區域房地產(chǎn)市場(chǎng)出現樓盤(pán)降價(jià)現象，個(gè)別房地產(chǎn)企業(yè)也出現債務(wù)違約現象。這種情況會(huì )不會(huì )擴大化?

　　王玉珂：對于三四線(xiàn)城市來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)出現波動(dòng)，乃至個(gè)別企業(yè)出現債務(wù)違約，都是很正常的現象。因為這屬于市場(chǎng)自我調整的一部分。當一個(gè)行業(yè)處于全面繁榮、任何一個(gè)企業(yè)都能在其中賺錢(qián)時(shí)，市場(chǎng)反而是不正常的。就像手機行業(yè)，即使諾基亞[微博]不行了，也不意味著(zhù)這個(gè)行業(yè)的衰落。

　　貶值不是刺破

　　地產(chǎn)泡沫最后一根針

　　近期人民幣匯率出現貶值走勢，樓市也紛傳降價(jià)銷(xiāo)售、貸款違約的消息。一時(shí)間，不少觀(guān)點(diǎn)將兩者關(guān)聯(lián)起來(lái)，認為是貶值導致資本大量外逃，從而刺破房地產(chǎn)泡沫。仔細分析發(fā)達經(jīng)濟體以及國內歷史可以發(fā)現，匯率與房?jì)r(jià)之間無(wú)恒定規律。本幣升值并不必然伴隨房?jì)r(jià)上升，本幣貶值也并非意味房?jì)r(jià)下跌。決定房?jì)r(jià)走勢的主要因素是貨幣供應、住房制度、房地產(chǎn)供求水平、城鎮化水平等。

　　先看看美日的例子。美國住房?jì)r(jià)格指數在1995-2002年平穩上升，美元指數保持小幅升值態(tài)勢，兩者呈現正相關(guān)。2002-2006年，受美國低利率政策和次級貸款市場(chǎng)快速發(fā)展的影響，美國住房?jì)r(jià)格指數大幅上升，較2000年增長(cháng)一倍有余;同期美元指數持續貶值，從120點(diǎn)跌至83點(diǎn)左右，兩者呈現顯著(zhù)負相關(guān)。上世紀80-90年代，伴隨日元升值，大量跨境資本涌入日本房地產(chǎn)市場(chǎng)，日本房?jì)r(jià)指數不斷攀升，房地產(chǎn)泡沫越吹越大，日元與房?jì)r(jià)之間呈現正相關(guān)。伴隨日本貨幣和財政政策突然收緊，1990年開(kāi)始日本樓市出現斷崖式下跌，至1995年已經(jīng)跌回1985年“廣場(chǎng)協(xié)議”簽訂時(shí)的水平;日元對美元的升值幅度卻接近100%，兩者呈現顯著(zhù)負相關(guān)。

　　從國內情況看，自2005年匯改以來(lái)，2006-2013年人民幣對美元的歷年升值幅度分別為6.8%、6.9%、3.4%、0.1%、3.1%、5.1%、0.3%和2.9%，八年累計升值35%。盡管總體來(lái)看人民幣升值伴隨的是國內房?jì)r(jià)上漲，但具體到各年份情況卻不盡相同。2006-2012年商品房平均銷(xiāo)售價(jià)格同比增幅分比為6.2%、14.8%、-1.7%、23.2%、7.5%、6.5%和7.0%。2008年房?jì)r(jià)負增長(cháng)，人民幣匯率仍出現升值，二者負相關(guān);2009年、2012年人民幣幾乎錨定美元，房?jì)r(jià)卻大幅上漲，二者也出現背離。

　　發(fā)達經(jīng)濟體資本項目可自由兌換，尚會(huì )出現匯率與房?jì)r(jià)走勢背離的情形，更何況我國資本項目還存在管制，跨境資本難以低成本隨意流動(dòng)。尤其近兩年樓市限購以來(lái)，外資和熱錢(qián)直接購買(mǎi)物業(yè)的成本高、規模小，即便大量拋售，也不會(huì )擾動(dòng)整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)。從融資渠道看，盡管近幾年越來(lái)越多的國內房企繞道海外融資，但絕對規模較小，且部分融資用于借新還舊，海外融資規模遠低于國內貸款占比。

　　當然，匯率變動(dòng)可帶來(lái)資本流動(dòng)的變化，進(jìn)而影響外匯占款，直接導致央行基礎貨幣的投放，從而影響流動(dòng)性的整體水位，但央行貨幣政策是不可忽視的中間變量。央行可以通過(guò)正逆回購、貸款規模的收緊與放松、升降存準率等貨幣工具，回收或釋放流動(dòng)性。因此，廣義流動(dòng)性才是影響房地產(chǎn)價(jià)格的主要誘因。流動(dòng)性閘門(mén)松一松，包括樓市、股市在內的資產(chǎn)價(jià)格就會(huì )高漲;反之，流動(dòng)性閘門(mén)擰緊，則會(huì )對樓市、股市帶來(lái)明顯的收縮效應。

　　還應看到，隨著(zhù)礦產(chǎn)、土地、資金、技術(shù)等資源和要素的持續貨幣化，房地產(chǎn)價(jià)格也同步出現快速上行的特征。

　　房地產(chǎn)作為一種高度依賴(lài)信貸的產(chǎn)業(yè)，其波動(dòng)與銀行信貸的緊與松有直接關(guān)聯(lián)。房地產(chǎn)價(jià)格漲幅出現疲態(tài)，很大程度上是因為年初開(kāi)始國內金融機構收緊對地產(chǎn)企業(yè)的貸款，限制甚至停放對購房者的貸款。今年以來(lái)，部分銀行暫緩辦理部分房地產(chǎn)新增授信業(yè)務(wù)，停辦房地產(chǎn)夾層融資業(yè)務(wù)，一些流動(dòng)性緊張的房企不得不“以?xún)r(jià)換量”，甚至面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險。美日的情況也表明，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間上漲后，一旦貨幣政策和財稅政策轉向緊縮，樓市價(jià)格將面臨下行風(fēng)險。

　　此外，土地供應也是影響房?jì)r(jià)走勢的重要因素。當前出現房?jì)r(jià)下跌的區域，很大程度上是因為此前土地供應量過(guò)高，導致短期庫存積壓。

　　應看到，中國正處在改革發(fā)展轉型時(shí)期，房地產(chǎn)需求呈現多樣化特點(diǎn)。目前我國常住人口城鎮化率為53.7%，戶(hù)籍人口城鎮化率只有36%左右，不僅低于發(fā)達國家80%的平均水平，也低于人均收入與我國相近的發(fā)展中國家60%的平均水平。國際經(jīng)驗表明，在城鎮化率達到70%之前，一國房地產(chǎn)很難崩盤(pán)。因此，總體上看我國房地產(chǎn)還有發(fā)展空間。當然，部分城市房地產(chǎn)市場(chǎng)前期漲幅過(guò)大，已經(jīng)積累了一定泡沫，在信貸緊縮、供應過(guò)大的情況下，還會(huì )出現資金鏈斷裂、房?jì)r(jià)快速跳水的情況，需要加以防范與警惕。